Het economisch herstel dient zich aan. Dat blijkt nog niet zozeer uit cijfers voor export, consumptie of werkloosheid. Leading indicators als rente, consumenten- en producentenvertrouwen, inkoopmanagersindex en huizenprijzen wijzen echter eensgezind op naderend herstel van de economie. Uit cijfers over de aandelenmarkt rijst hetzelfde beeld. Particuliere beleggers worden wat minder bang om risico’s te nemen, zo bleek onlangs uit onderzoek van bureau TNS Nipo. En de koersen van aandelen hebben inmiddels weer de weg omhoog gevonden. Eén zwaluw maakt nog geen zomer, maar inmiddels vliegen er heel wat van deze vogels door de lucht.
Groeiend optimisme
De drie recente Nobelprijswinnaars Eugene Fama, Robert Shiller en Lars Peter Hansen hebben elk een eigen verklaring voor stijgende aandelenkoersen. Het leuke is dat de drie zienswijzen kunnen worden toegelicht met een en dezelfde formule: p=(x+p(+1))/d. Hierin is p de aandelenkoers, x de productiviteit en d de discontovoet; p(+1) verwijst naar de koers over een jaar. Volgens Fama reflecteert de aandelenkoers de verwachtingen van beleggers ten aanzien van de toekomstige productiviteit x. Een koersstijging duidt er dus op dat beleggers rekenen op een toename van de productiviteit, bijvoorbeeld doordat bij een aantrekkende economie bestaand kapitaal beter wordt benut. Shiller stelt daarentegen dat koersstijgingen vaak het gevolg zijn van zeepbellen. In de formule gaat het dan om de p(+1) term. Beleggers stappen in aandelen en drijven zo de koersen op omdat ze menen dat de koersen volgend jaar nog hoger zullen zijn. De laatste van het trio, Hansen, doet veel onderzoek naar risico en de betekenis ervan voor de prijzen van financiële producten zoals aandelen. In onze formule gaat het nu dus om de d term. Koersen stijgen volgens Hansen omdat het beleggerssentiment gunstiger wordt, risico’s rooskleuriger worden ingeschat en de aversie tegen risico’s kleiner wordt. Eén ding hebben de drie verklaringen gemeen: groeiend optimisme over de economie.
Brussel en dekkingsgraad
Dat is goed nieuws voor zowel de overheid als de pensioenfondsen. Voor de overheid omdat economisch herstel de belastingopbrengsten doet toenemen en de werkloosheidsuitkeringen doet verminderen. De kans dat het begrotingstekort onder de 3 procent van het BBP blijft, neemt daardoor toe en dat scheelt een hoop gedoe met Brussel. Voor pensioenfondsen omdat de grotere belangstelling voor aandelen gepaard gaat met een terugtrekken uit obligaties. Dit zal de rente doen stijgen, waardoor de dekkingsgraad van pensioenfondsen zal verbeteren en de kans kleiner maakt dat tot impopulaire maatregelen zoals een verlaging van pensioenen, moet worden besloten.
Veerkracht
Ten minste twee zaken temperen het optimisme. De eerste is dat de aandelenmarkt opnieuw onderuit kan gaan. De kans op een dergelijk ugly scenario wordt geleidelijk kleiner, maar is nog lang niet nul. Wie herinnert zich niet meer 2011, toen ontluikend herstel zich niet doorzette en de economische crisis zich juist verdiepte? De tweede refereert aan menselijk gedrag. Herstel van de economie kan de aandacht verslappen voor maatregelen die de veerkracht van de economie versterken. Als daardoor het herstel van gezonde financiële verhoudingen bij huishoudens, banken en pensioenfondsen vertraagt, wordt een wissel getrokken op de toekomst. Want alleen als de financiële veerkracht van de economie wordt versterkt, komt de volgende crisis minder hard aan.